海報新聞
海報新聞記者 沈童 報道
近日，嬰童零輔食行業(yè)頭部品牌“爺爺?shù)霓r(nóng)場”正式向港交所遞交上市申請，其招股書顯示，2025年前三季度營收達7.80億元，毛利率高達57.3%。但這份看似亮眼的成績單背后，卻是一組極不協(xié)調(diào)的數(shù)字：在640名員工中，從事銷售及宣傳的高達467人，占比超過七成，而負責制造的員工僅27人，約占4%。
與此同時，黑貓投訴等平臺上有超過200條針對該品牌的投訴，涉及異物、變質(zhì)等基礎(chǔ)質(zhì)量問題……
財務數(shù)據(jù)失衡
數(shù)據(jù)顯示，2023年至2025年前三季度，公司營收從6.22億元增長至7.80億元，毛利率始終維持在55%以上。但高毛利并未順利轉(zhuǎn)化為高凈利。同期，公司凈利率從12.2%下滑至11.2%。
而這與不斷攀升的營銷費用有直接關(guān)系。報告期內(nèi)，公司的銷售及分銷開支占營收比例從32.3%一路攀升至36.3%。
這意味著每獲得1元收入，就有超過0.36元用于營銷。其中，僅電商平臺服務及推廣費就占營銷費用的72.3%。
與之形成鮮明對比的是研發(fā)投入的萎縮。2025年前三季度，公司研發(fā)費用同比減少23.4%，占收入比例降至2.2%。
整體來看，爺爺?shù)霓r(nóng)場”的財務結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出典型的“高收入、高毛利、低凈利”特征。
經(jīng)營模式暗藏隱患
記者注意到，“爺爺?shù)霓r(nóng)場”的快速增長，高度依賴“品牌+代工”的輕資產(chǎn)模式。截至2025年9月30日，公司幾乎將所有產(chǎn)品生產(chǎn)外包給62家OEM制造商。
而自有工廠直到2025年10月才在廣州增城小規(guī)模投產(chǎn)。這種模式雖利于快速擴張和打造全品類策略，但也將食品安全和產(chǎn)品品質(zhì)的控制權(quán)部分讓渡出去。
僅27名制造員工需對接62家代工廠和269個SKU，品控鏈條長、管理難度大。這種結(jié)構(gòu)性問題直接導致了頻繁的質(zhì)量事件。
自產(chǎn)品上市以來，公司已多次被各級監(jiān)管部門通報處罰。2019年至2021年間，國家市場監(jiān)督管理總局、廣東省市場監(jiān)督管理局、海關(guān)總署等先后檢出其產(chǎn)品關(guān)鍵營養(yǎng)指標不達標。例如，2021年4月，一批進口自比利時的嬰幼兒大米粉因鈣含量不符合國家標準被拒絕入境。
在黑貓投訴平臺，相關(guān)投訴超過200條，多集中在異物、變質(zhì)等基礎(chǔ)安全問題。
公司戰(zhàn)略承壓
記者注意到，爺爺?shù)霓r(nóng)場押注兩大戰(zhàn)略：高端有機細分市場和跨界家庭食品。
2020至2024年間，中國有機嬰童零輔食市場規(guī)模從12億元增至22億元，年復合增長率達15.9%。公司敏銳地抓住了有機嬰童食品這一快速增長賽道。爺爺?shù)霓r(nóng)場以約23.2%的市場份額位居有機細分市場榜首。
但這個看似美好的賽道也有天花板。目前中國有機嬰童食品市場占比僅約5.6%，遠低于歐洲市場30%的滲透率。市場教育仍需漫長過程，且隨著賽道價值凸顯，巨頭入場擠壓難以避免。
為此，公司開辟的第二增長曲線——家庭食品業(yè)務，收入占比已接近20%。但同樣，跨界意味著競爭維度驟然升級。
在調(diào)味品、糧油等市場，公司將直面海天、金龍魚等擁有深厚渠道和供應鏈優(yōu)勢的成熟巨頭。僅憑有機概念在這一市場撕開缺口，難度可想而知。
“先分紅、后補繳”是否可行？
除了商業(yè)模式和戰(zhàn)略上的挑戰(zhàn)，記者還發(fā)現(xiàn)，公司存在客戶與供應商身份重疊的情況。
在前五大客戶中，作為關(guān)聯(lián)方，廣州愛迪貝既向公司供應嬰幼兒米粉，又負責銷售其食用油等產(chǎn)品。這種“循環(huán)交易”歷來是資本市場監(jiān)管的重點關(guān)注領(lǐng)域。
更引人關(guān)注的是公司的利潤分配方式。上市前夕，公司密集向股東分紅，2024年分紅750萬元，2025年前三季度更是豪分6300萬元，占當期利潤比例高達72.07%。
但與此形成對比的是，公司存在長期欠繳員工社保及公積金的情形，報告期內(nèi)，累計缺口高達1740萬元。這種“先分紅、后補繳”的做法，根據(jù)《公司法》關(guān)于利潤分配的規(guī)定，原則上不可以，雖然一定程度上可以解釋，但與企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展目標背道而馳。
其招股書顯示，公司此次IPO募資擬用于產(chǎn)品研發(fā)、供應鏈建設(shè)和品牌推廣。但對于資本市場而言，真正的問題或許是：當營銷費用率高居不下，品控問題頻頻發(fā)生，研發(fā)投入不增反減時，所謂的“有機故事”和“家庭場景”拓展，能否支撐起一個可持續(xù)的商業(yè)未來？
責編：鞏小龍
審核：王靜
責編：王靜